近期多家A股上市公司財(cái)務(wù)造假行為受到監(jiān)管部門的查處，中概股瑞幸咖啡自曝的巨額財(cái)務(wù)造假震驚全球市場，上市公司造假行為引發(fā)中央高度關(guān)注，5月4號召開的國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會明確提出要“對資本市場造假行為‘零容忍’”。嚴(yán)厲的措辭背后，是繼新《證券法》正式實(shí)施，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板注冊制改革落地之后，資本市場“強(qiáng)監(jiān)管”將進(jìn)一步加速。

　　資本市場是我國金融體系發(fā)展中的短板

　　伴隨著經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，我國金融深化進(jìn)程持續(xù)推進(jìn)，目前我國已經(jīng)擁有全球最大的銀行體系以及僅次于美國的全球第二大資本市場和第二大保險(xiǎn)市場。但是，隨著我國經(jīng)濟(jì)由高速增長階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，與我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的多層次多元化的金融需求相比，我國資本市場仍然是金融體系中的一個(gè)重要短板。

　　根據(jù)易綱行長在最近發(fā)表的《再論中國金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)及政策含義》一文中的測算，從2007年到2018年的11年間，中國金融資產(chǎn)總規(guī)模增長了3.54倍，金融資產(chǎn)與GDP之比從588.9%增長到785.5%；在金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)上，貸款余額與GDP之比從100.5%上升到176.7%，而股票市值與GDP之比則從120.1%大幅下降到了44.6%，貸款余額與股票市值之比從83.7%逆轉(zhuǎn)為396.2%，資本市場特別是股票市場在我國金融體系中的地位不斷弱化，直接融資占比不升反降，社會融資結(jié)構(gòu)加劇扭曲，多層次資本市場支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的功能和作用沒有得到很好發(fā)揮。

　　此外，相對于我國宏觀經(jīng)濟(jì)的長期穩(wěn)定，資本市場波動卻異常激烈，近30年的發(fā)展進(jìn)程中頻頻發(fā)生“股災(zāi)”，個(gè)股“爆雷”事件更是層出不窮。資本市場本應(yīng)作為管理風(fēng)險(xiǎn)和有效分散風(fēng)險(xiǎn)的場所，卻成為需要重點(diǎn)防范的金融風(fēng)險(xiǎn)“源頭”。我國資本市場擁有全球規(guī)模最大的投資者群體，投資者隊(duì)伍達(dá)到1.5億人，其中95%以上為中小投資者。資本市場每一次“爆雷”、“股災(zāi)”，所損失的不僅僅是中小投資者的當(dāng)前收益，從長遠(yuǎn)看更是損害了中小投資者對上市公司和資本市場整體的信任和信心，還損害了我國資本市場穩(wěn)定健康發(fā)展的重要基礎(chǔ)！

　　辯證看待“強(qiáng)監(jiān)管”與“快發(fā)展”

　　相對于歐美國家經(jīng)過百余年發(fā)展的成熟資本市場，我國仍屬于資本市場的初級階段，滬、深兩大交易所發(fā)展歷史都還不到三十年，正邁開大步加快追趕紐交所、納斯達(dá)克、倫敦交易所等世界一流證券交易所。在“做大做強(qiáng)資本市場”“追趕世界先進(jìn)水平”等宏偉目標(biāo)的指引下，放松市場監(jiān)管“放水養(yǎng)魚”，“重發(fā)展、輕監(jiān)管”，就或明或暗地成為我國資本市場建設(shè)的“指導(dǎo)方針”了。

　　例如，國內(nèi)上市公司業(yè)績造假動輒數(shù)以億計(jì)、十億計(jì)，被曝光后給投資者帶來的損失也是天文數(shù)字，而直到2020年3月新《證券法》正式實(shí)施之前，市場監(jiān)管者對相關(guān)責(zé)任人員的頂格處罰卻只有區(qū)區(qū)30萬元！

　　哈耶克在其代表作《通往奴役之路》里寫到，“通往地獄之路，通常都是由通往天堂的美好愿望鋪就的”。“放水養(yǎng)魚”策略不僅不會促進(jìn)我國資本市場的大踏步發(fā)展，而且還很可能損害我國資本市場健康發(fā)展的基本條件。特別是，在目前我國資本市場總規(guī)模已經(jīng)成為全球第二的情況下，我們更需要深入分析和辯證看待資本市場“強(qiáng)監(jiān)管”與“快發(fā)展”之間的關(guān)系，讓我國資本市場“快發(fā)展”和高質(zhì)量發(fā)展建立在“強(qiáng)監(jiān)管”和大幅提高違法違規(guī)成本的牢固基礎(chǔ)之上。

　　從發(fā)達(dá)資本市場的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來看，“強(qiáng)監(jiān)管”可以有效推進(jìn)優(yōu)勝劣汰，實(shí)現(xiàn)上市公司“良幣驅(qū)逐劣幣”，提升資本市場的活力和功能。例如，納斯達(dá)克在1985年初擁有4097家上市公司，而2019年底只剩3140家上市公司，其中包括了456家外國企業(yè)。三十余年間，納斯達(dá)克退市企業(yè)累計(jì)超過1萬家，其中有相當(dāng)大比例是因?yàn)闃I(yè)績大幅下滑或業(yè)績造假被曝光；于此同時(shí)，新上市企業(yè)累計(jì)也超過1萬家，納斯達(dá)克通過推進(jìn)上市公司持續(xù)“新陳代謝”催生了蘋果、亞馬遜、微軟、谷歌、臉書、特斯拉等一批世界級科技領(lǐng)軍企業(yè)。

　　另外，資本市場在選擇優(yōu)秀企業(yè)上市的同時(shí)，也面臨著優(yōu)秀企業(yè)對上市地的選擇。在經(jīng)濟(jì)金融全球化的背景下，優(yōu)秀企業(yè)面對全球各大交易所伸來“橄欖枝”時(shí)，會優(yōu)選制度更為健全、信息更為透明、市場更為穩(wěn)健、打擊資本市場違法活動更為有力有效的資本市場上市。我國的阿里巴巴、京東、百度等優(yōu)秀科技企業(yè)選擇在納斯達(dá)克上市和發(fā)展壯大，騰訊、美團(tuán)、小米則選擇了香港上市。

　　總之，從資本市場的長遠(yuǎn)發(fā)展來看，特別是為了提升資本市場的競爭能力、服務(wù)能力和對優(yōu)秀企業(yè)的吸引力，我國資本市場必須要改變“重發(fā)展、輕監(jiān)管”理念，以“強(qiáng)監(jiān)管”、“從嚴(yán)監(jiān)管”推動我國資本市場加快發(fā)展并早日達(dá)到世界先進(jìn)水平。

　　圍繞投資者保護(hù)完善“強(qiáng)監(jiān)管”制度

　　近來，新《證券法》大幅提高了資本市場違法成本，讓“造假數(shù)十億、處罰三十萬”鬧劇不再重演，并且設(shè)立了“投資者保護(hù)”專章鼓勵(lì)投資者以集體訴訟等方式維護(hù)自身合法權(quán)益；科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板注冊制改革明確了以信息披露為核心強(qiáng)化上市公司責(zé)任，讓所有投資者基于公平透明的信息進(jìn)行投資決策，我國資本市場“強(qiáng)監(jiān)管”改革路線圖逐漸清晰。筆者特提出以下政策建議：

　　一是落實(shí)“監(jiān)管姓監(jiān)”，從嚴(yán)從重打擊財(cái)務(wù)造假等違法行為。從核準(zhǔn)制到注冊制，選擇權(quán)逐步交到市場手中，監(jiān)管部門的“發(fā)展”職能大大減少，“監(jiān)管”職能則進(jìn)一步凸顯，“強(qiáng)監(jiān)管”的核心要義在于形成一整套證券注冊后的事中和事后監(jiān)管機(jī)制安排。監(jiān)管部門應(yīng)當(dāng)加快補(bǔ)足人力、物力、財(cái)力等監(jiān)管資源，用好用足新《證券法》等法律賦予的執(zhí)法空間，不斷加大市場監(jiān)管和執(zhí)法力度，對欺詐造假、內(nèi)幕交易、操縱市場等行為重拳出擊，始終對資本市場違法違規(guī)和損害中小投資者利益的行為保持高壓態(tài)勢。

　　二是加快建規(guī)立制，從法律和制度上加強(qiáng)投資者保護(hù)。對資本市場“強(qiáng)監(jiān)管”，需要有透明、嚴(yán)格、可預(yù)期的法律制度和條件。盡管新《證券法》用一章專列“投資者保護(hù)”，但我國新《證券法》總體上比較簡約，具體落實(shí)到投資者保護(hù)和加強(qiáng)市場監(jiān)管上，操作性、指導(dǎo)性比較差。我國可以在新《證券法》實(shí)施、注冊制落地的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步出臺《證券投資者保護(hù)法》以及相關(guān)實(shí)施細(xì)則，大力探索中小投資者集體訴訟、損失補(bǔ)償、公司治理有效參與等可行性制度，把投資者保護(hù)的理念落實(shí)到制度建設(shè)和具體行動中。

　　三是建立預(yù)警平臺，充分調(diào)動市場各方監(jiān)督力量。我國資本市場中小參與者眾多，其發(fā)展受到社會各方廣泛關(guān)注，這可以成為我國資本市場“強(qiáng)監(jiān)管”可以利用的優(yōu)勢條件。監(jiān)管部門可以建立相關(guān)預(yù)警平臺和預(yù)警制度，利用大數(shù)據(jù)、人工職能等技術(shù)，收集和研判來自中小投資者、社交平臺、新聞媒體等各方提供的上市公司違法違規(guī)線索，及時(shí)預(yù)警、及時(shí)發(fā)現(xiàn)、打早打小，有效防范和及時(shí)處置資本市場造假等各類風(fēng)險(xiǎn)。【余凌曲，中國（深圳）開發(fā)研究院金融與現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)研究所副所長】