觀察當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢與宏觀政策，需要有新的思維和視角。眼下，經(jīng)濟(jì)數(shù)字化、金融化趨勢明顯，運(yùn)用原有的貨幣和債務(wù)定義、運(yùn)行特征和影響機(jī)制來解釋、理解現(xiàn)有問題有較大局限性。要結(jié)合宏觀環(huán)境的變化，重新思考財(cái)政、金融乃至宏觀經(jīng)濟(jì)中的問題，尤其是預(yù)期和風(fēng)險的問題。
正確分析和判斷形勢,是我們做好經(jīng)濟(jì)工作的前提和基礎(chǔ)。從經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的基礎(chǔ)來看，眼下，宏觀經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出一些變化，特別是經(jīng)濟(jì)數(shù)字化、經(jīng)濟(jì)金融化趨勢明顯，二者相互疊加、相互演進(jìn)，在一定程度上使經(jīng)濟(jì)運(yùn)行原有實(shí)體狀態(tài)轉(zhuǎn)向虛擬狀態(tài)。當(dāng)然，這與過去說的“虛擬經(jīng)濟(jì)”不是一碼事。在這種趨勢下，供求關(guān)系、定價機(jī)制以及資產(chǎn)負(fù)債等都具有了新的不同于傳統(tǒng)教科書所界定的內(nèi)涵外延，都難以用傳統(tǒng)的理論來進(jìn)行闡釋。比如，運(yùn)用原有的貨幣和債務(wù)定義、運(yùn)行特征和影響機(jī)制來解釋、理解現(xiàn)在的問題有比較大的局限性。
貨幣是一種資產(chǎn)，既有“數(shù)量”多寡，也有“狀態(tài)”變化。按照我們傳統(tǒng)的定義，貨幣就是一個價值尺度，是一種交易媒介。隨著一定意義上轉(zhuǎn)向金融化，貨幣的功能結(jié)構(gòu)在發(fā)生變化，貨幣的持有者對貨幣的態(tài)度或認(rèn)識其實(shí)也在發(fā)生變化。貨幣不只是一個流通手段，它既具有貨幣性質(zhì)，也具有資產(chǎn)性質(zhì)。長期以來，學(xué)界對于貨幣只有“數(shù)量”概念，沒有“狀態(tài)”概念，基于一種確定性的無條件同質(zhì)化假設(shè)。從數(shù)量的角度來說，貨幣超發(fā)了就會漲價，但若是從貨幣狀態(tài)的角度來理解，貨幣超發(fā)也不一定出現(xiàn)所謂的通貨膨脹。
如果用水來比擬，那么貨幣存量在不同宏觀條件下會呈現(xiàn)出三種狀態(tài)。一般狀態(tài)下，貨幣就像水一樣，流動性很強(qiáng)；在經(jīng)濟(jì)過熱的情況下，貨幣就像蒸汽一樣，水變成蒸汽，貨幣運(yùn)動就會加快，即使沒有增發(fā)貨幣，也會出現(xiàn)所謂通脹。但是在經(jīng)濟(jì)過冷的情況下，就像是氣溫下降，接近零攝氏度，貨幣就變成半水半冰，甚至變成冰的狀態(tài)。在這種狀況下，很多流動性就會憑空消失，需要增發(fā)貨幣才能維持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行。
我們過去假定宏觀環(huán)境是相對確定的，或者公共風(fēng)險水平是一定的，在這種情況下，觀察貨幣運(yùn)動，可以只考慮貨幣數(shù)量，而不需要考慮貨幣狀態(tài)。但宏觀條件發(fā)生變化，就不僅要考慮貨幣數(shù)量，更要考慮貨幣狀態(tài)。若把貨幣狀態(tài)這個情形包括進(jìn)來，貨幣數(shù)量論就只是一種特殊情形罷了，貨幣多了就會導(dǎo)致通脹，這個結(jié)論可能不具有普遍意義。貨幣作為一種短期無風(fēng)險資產(chǎn)，可以和其他資產(chǎn)進(jìn)行替換，形成一種與風(fēng)險結(jié)構(gòu)相匹配的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。持有一定的貨幣資產(chǎn)，也是防范風(fēng)險的一種措施。出于資產(chǎn)配置的需要，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整會使貨幣存量的擴(kuò)張不導(dǎo)致通脹。
債務(wù)與利率是直接相關(guān)的。當(dāng)利率降到很低，甚至接近零的時候，債務(wù)本身直接就變成了資產(chǎn)。我們知道，在企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表里，資產(chǎn)=負(fù)債+所有者權(quán)益，企業(yè)的一部分資產(chǎn)是由債務(wù)轉(zhuǎn)化而來的。若利率為零的情況下，債務(wù)本身就是零收益資產(chǎn)，根本就不需要轉(zhuǎn)化；若利率為負(fù)，債務(wù)反轉(zhuǎn)成為有收益的資產(chǎn)。在這種情況下，債務(wù)本身已經(jīng)資產(chǎn)化了。我們說債務(wù)高了、杠桿率高了會引發(fā)金融風(fēng)險，這往往是忽略了利率的一種邏輯推斷，或假設(shè)利率在任何條件下都大于零，不等于零，也不是負(fù)數(shù)。
利率下降或是上升，過去是按照供需關(guān)系去定義的，就是資金的定價是由資金的供求關(guān)系來決定的。但在不確定性很大的環(huán)境下，定價尤其是金融產(chǎn)品定價主要是依據(jù)風(fēng)險來定的。從這一點(diǎn)來看，在公共風(fēng)險水平很高的條件下，資產(chǎn)與負(fù)債、貨幣與通脹之間的關(guān)系已經(jīng)發(fā)生了重要轉(zhuǎn)變。用傳統(tǒng)的理論來解釋它們之間的關(guān)系，并以此來觀察當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢，很可能會產(chǎn)生誤判。
總的來看，觀察當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢與宏觀政策，需要有新的思維和視角。在經(jīng)濟(jì)數(shù)字化、金融化趨勢明顯的情況下，原來存在于物理世界的農(nóng)業(yè)、工業(yè)、服務(wù)業(yè)等將越來越沉淀為發(fā)展的基礎(chǔ)。工業(yè)依然很重要，制造業(yè)依然很重要，它們都是一個國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)，但同時要關(guān)注到，經(jīng)濟(jì)增長潛力向數(shù)字化、金融化轉(zhuǎn)移的趨勢可能會越來越明顯。
還要看到，整體宏觀政策的邏輯可能轉(zhuǎn)向公共風(fēng)險權(quán)衡。從一定意義上說，當(dāng)前宏觀政策的內(nèi)在邏輯發(fā)生了重要變化，就是從傳統(tǒng)的需求管理邏輯即社會總供求平衡轉(zhuǎn)向了公共風(fēng)險的權(quán)衡。這個邏輯的轉(zhuǎn)換，意味著不僅僅是從短期來考慮經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的波動如何被抑制，即所謂的逆周期調(diào)節(jié)，現(xiàn)在需要更多的是權(quán)衡風(fēng)險。財(cái)政政策、貨幣政策其實(shí)就是以風(fēng)險去對沖風(fēng)險。當(dāng)通貨膨脹風(fēng)險很小的時候，貨幣政策的對沖力度就可以跳出傳統(tǒng)的框框。能否跳出老套路，關(guān)鍵是如何認(rèn)識、判斷公共風(fēng)險——比如赤字債務(wù)風(fēng)險、通貨膨脹風(fēng)險等。從這個角度去分析宏觀政策，赤字率、債務(wù)率、貨幣超發(fā)等基本問題和宏觀變量恐怕需要重新定義，需要新的規(guī)則。因此，要基于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新邏輯去研究新階段的宏觀經(jīng)濟(jì)走勢及政策，結(jié)合宏觀環(huán)境的變化，重新思考財(cái)政、金融乃至宏觀經(jīng)濟(jì)中的問題，尤其是預(yù)期和風(fēng)險的問題。
�。ū疚膩碓矗航�(jīng)濟(jì)日報(bào) 作者：中國財(cái)政科學(xué)研究院院長 劉尚希）
